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中国社会科学院金融研究所刚完成了一份对上海房地产市场的调研报
> > 告。参与其
> > > > > 调
> > > > > 研
> > > > > 的尹中立研究员举例说：统计部门公布的２００３年上海平均房价是５１０
> > ０元／平
> > > > > 方
> > > > > 米
> > > > > ，而上海商品房实际交易价格平均不低于８５００元／平方米。为何差距如
> > 此之大？
> > > > >
> > > > > 如果中国房地产泡沫必将破灭的话，那么，很不幸，上海将是泡沫破灭
> > 的第一个
> > > > > 城
> > > > > 市
> > > > > 。
> > > > >
> > > > > 出现逆转信号早在央行１０月２８日决定加息前，上海房地产市场的逆
> > 转信号也
> > > > > 已
> > > > > 发
> > > > > 出。
> > > > >
> > > > > 从国外房地产市场的价格波动规律看，房地产市场呈现周期波动的特
> > 征。可以将
> > > > > 一
> > > > > 个
> > > > > 周期分为萧条、复苏、繁荣和衰退四个阶段，在市场萧条阶段，需求和供给
> > 都很
> > > > > 小，市
> > > > > 场
> > > > > 交易低迷；随着条件的不断变化（如居民收入增加），市场需求逐渐增加，
> > 但此时市
> > > > > 场
> > > > > 供
> > > > > 给没有变化，出现需求大于供给的局面，价格开始回升，空置率下降，市场
> > 进入复苏
> > > > > 阶
> > > > > 段
> > > > > ；随着价格的不断上涨，需求和供给都快速增加，空置率进一步下降，此时
> > 是市场的
> > > > > 繁
> > > > > 荣
> > > > > 阶段；但房地产价格的持续上涨，超出了一般居民的可承受能力，市场的需
> > 求增长小
> > > > > 于
> > > > > 供
> > > > > 给的增长，市场价格开始下降，空置率开始上升，交易量也开始萎缩，进入
> > 第四个阶
> > > > > 段。
> > > > >
> > > > >
> > > > > 从房地产市场周期的角度看，上海市已经连续四年上涨，毫无疑问，应
> > 该处于第
> > > > > 三
> > > > > 个
> > > > > 阶段，在这个阶段，市场必须延续需求大于供给的趋势，如果出现供给大于
> > 需求的局
> > > > > 面，
> > > > > 市场将很快出现逆转，价格将面临下跌，市场需求将减少，交易量将萎缩。
> > 不幸的
> > > > > 是，
> > > > > 上
> > > > > 海的房地产市场正在出现供给大于需求的情况。
> > > > >
> > > > > 上海商品房供给量正持续源源不断地增加。
> > > > >
> > > > > 由于房地产投资的大幅度增长，２００４年全年上海市施工面积增幅较
> > 大，全年
> > > > > 约
> > > > > ７
> > > > > ２００万平方米左右，可供上市面积将达３０００万平方米，后市供应充
> > 足。市场供
> > > > > 求
> > > > > 总
> > > > > 量将基本平衡，上海的房市已从供求基本平衡和求略大于供，向供略大于求
> > 转化。今
> > > > > 年
> > > > > １
> > > > > ～６月份，商品房竣工面积为７１８万平方米，而施工面积达到７４６４万
> > 平方
> > > > > 米，其
> > > > > 中
> > > > > 商品住宅施工面积为６０６２万平方米。因此，在今后的１～２年，住宅供
> > 应量将大
> > > > > 幅
> > > > > 增
> > > > > 加。
> > > > >
> > > > > 同时，上海市的投资性购房比例相当大，这部分房地产随时会成为市场
> > 的供
> > > > > 给。据
> > > > > 上
> > > > > 海房管部门调查统计，２００３年底上海投资购房占１６。６％。为了验证
> > 和核实上
> > > > > 述
> > > > > 数
> > > > > 据，我们找到上海供水、供电部门，根据这些部门对长期欠付水电费对象分
> > 析作出的
> > > > > 最
> > > > > 保
> > > > > 守的估计，中心城区有大约４。５万套“无人房”，合计面积为５００多万
> > 平方米。浦
> > > > > 东
> > > > > 新区的有些住宅小区的水电费收缴率只有６０％左右，无人居住的房子占４
> > ０％左
> > > > > 右，
> > > > > 而
> > > > > 这些不缴水电费的住房都是已售房屋，这些房子可以认定为“炒房”者购买
> > 的住房。这
> > > > > 些
> > > > > 房地产如果集中抛向市场，供给数量会迅速增加（估计有１０００万平方米
> > 以上）。
> > > > >
> > > > > 而上海未来的住房需求未可乐观。
> > > > >
> > > > > 目前，上海的房价收入比达到１４，超过１９９７年的香港，严重抑制
> > 了有效需
> > > > > 求
> > > > > 的
> > > > > 持续增长。上海居民的平均可支配收入２００１年为１１９０４元，２００
> > ２年为
> > > > > １３
> > > > > ２
> > > > > ４９元，２００３年为１４８１０元，假设２００４年的收入水平比２００
> > ３年增加
> > > > > １
> > > > > ２
> > > > > ％，达到１５０００元，三口之家的家庭年收入是４５０００元，而目前的
> > 上海平均
> > > > > 房
> > > > > 价
> > > > > 已经超过８０００元／平方米，即使按每居户８０平方米计算，房价收入比
> > 已经超过
> > > > > １
> > > > > ４
> > > > > 倍。即使是１９９７年房地产泡沫破灭前的香港，房价收入比也只有１１倍
> > （这里的
> > > > > 收
> > > > > 入
> > > > > 是指香港中低收入阶层的平均收入）。
> > > > >
> > > > > 有人认为，上海市民的实际收入比统计数据要大得多。的确，我国的数
> > 据准确度
> > > > > 不
> > > > > 是
> > > > > 太高，在分析的时候，应该做某些调整。从统计数据看，２００３年上海市
> > 民中，家
> > > > > 庭
> > > > > 年
> > > > > 人均收入超过２００００元的占总人口的２０％，２００２年家庭年人均收
> > 入超过
> > > > > ５０
> > > > > ０
> > > > > ００元的占总人口比例是１。２％。可以肯定，具有多渠道收入来源的人数
> > 占总人口
> > > > > 的
> > > > > 比
> > > > > 例不会超过１。２％。同时，人均收入１５０００元以下的占人口比例超过
> > > > > ６０％，这
> > > > > 些
> > > > > 人的收入水平没有统计数据中的平均水平高。
> > > > >
> > > > > 这样的实际结果比中国社科院金融研究所调查计算的结果更糟糕，因为
> > 对于大多
> > > > > 数
> > > > > 上
> > > > > 海市民来说，房价收入比要远远高于１４，他们根本没有买房的能力：从上
> > 表可以清
> > > > > 楚
> > > > > 地
> > > > > 看出，对于上海市的房地产市场来说，已经形成了一个典型的二元结构：一
> > 边是普通
> > > > > 的
> > > > > 市
> > > > > 民，他们的收入水平低，已经失去购买住房的能力；另外一边是上海的高收
> > 入群
> > > > > 体，对
> > > > > 于
> > > > > 这些高收入群体来说，没有购房的人已经很少，这些群体只是具有投资购房
> > 的需
> > > > > 求。这
> > > > > 样
> > > > > 的二元结构市场是极度危险的，也许不久的将来，房地产市场就要重蹈汽车
> > 市场的覆
> > > > > 辙。
> > > > >
> > > > >
> > > > > 货币供应量收缩：房地产泡沫破灭的导火索在每个泡沫中，引起泡沫破
> > 裂的原因
> > > > > 都
> > > > > 是
> > > > > 不同的。一般的思路是有一件事情引起货币供应量下降。在１９８９年，日
> > 本银行提
> > > > > 高
> > > > > 了
> > > > > 利率，戳破了东京房地产的泡沫。１９９６年，持续恶化的贸易赤字引起了
> > 国际市场
> > > > > 对
> > > > > 泰
> > > > > 国的信任危机，这造成了东南亚房地产泡沫突然破裂。我国对资本项目的管
> > 制依然存
> > > > > 在，
> > > > > 国际因素对房地产的直接影响并不是太大，国内因素显得更为重要。日本房
> > 地产泡沫
> > > > > 的
> > > > > 产
> > > > > 生和破灭的过程也许最值得我们研究。上个世纪９０年代前后日本的房地产
> > 泡沫事
> > > > > 件，
> > > > > 有
> > > > > 一个非常有意义的规律：货币供应量Ｍ２的波动和日本城市地价指数波动高
> > 度一
> > > > > 致，而
> > > > > 且
> > > > > ，Ｍ２的变化领先于城市地价指数。
> > > > >
> > > > > ２００４年６月份以来，我国的货币供应量持续收紧，这必然会导致到
> > 城市房地
> > > > > 产
> > > > > 的
> > > > > 价格走低。
> > > > >
> > > > > 在此次宏观调控中，许多房地产开发商采取了高息体外融资的办法来应
> > 付。我们
> > > > > 可
> > > > > 以
> > > > > 从银行贷款和固定资产投资增长率之间的差异推测这种做法的大概规模：２
> > ００３
> > > > > 年，
> > > > > 固
> > > > > 定投资总额增长了２７％，而金融机构的贷款只增长了２１。１％。２００
> > ４年三季
> > > > > 度，
> > > > > 这种情况继续恶化到了３０％对１５。３％的水平。根据香港学者的估计，
> > 体外融资
> > > > > 的
> > > > > 规
> > > > > 模有１５００亿元左右。但过高的融资成本（资金成本达到了１５％左
> > 右），使这些
> > > > > 房
> > > > > 地
> > > > > 产开发商不可能挺很长的时间。大部分开发商错误地认为，这次宏观调控不
> > 会持续很
> > > > > 长
> > > > > 时
> > > > > 间，但２００４年９月份的统计数据（主要是ＣＰＩ高位运行，投资增长依
> > 然过
> > > > > 快），
> > > > > 以
> > > > > 及钢铁、煤炭等投资品的价格一直坚挺不下，使我们有理由相信，宏观调控
> > 在明年都
> > > > > 难
> > > > > 以
> > > > > 结束。
> > > > >
> > > > > 房地产泡沫必将破灭？
> > > > >
> > > > > ２００２年以来，由于房地产行业的投资过快增长，使钢铁、煤炭、水
> > 泥、有色
> > > > > 金
> > > > > 属
> > > > > 等资源类产品的价格强劲上涨，直接导致了中国对铁矿石、能源等投资品的
> > 大量进
> > > > > 口。
> > > > > ２
> > > > > ００３年我国进口的铁矿石占世界铁矿石贸易量的３０％以上。在中国的进
> > 口结构
> > > > > 中，
> > > > > 资
> > > > > 源类产品大幅度增加，直接导致了总进口额的迅速上升。在此过程中，恰逢
> > 人民币升
> > > > > 值
> > > > > 的
> > > > > 预期开始膨胀，有力地刺激了出口，使进出口贸易基本维持了平衡。如果不
> > 是人民币
> > > > > 升
> > > > > 值
> > > > > 预期因素的作用，我国的外贸进出口势必会出现大规模的赤字。但是，伴随
> > 着美联储
> > > > > 不
> > > > > 断
> > > > > 地升息，中国的出口将会减少，不论生产能力是否在向中国结构性转移。如
> > 果中国的
> > > > > 房
> > > > > 地
> > > > > 产泡沫持续发展，石油价格将继续走高，中国的进口将继续迅速增长。中国
> > 的贸易收
> > > > > 支
> > > > > 状
> > > > > 况就会迅速恶化。在出口和进口的总额达到ＧＤＰ的三分之一的情况下，如
> > 果出口下
> > > > > 降
> > > > > １
> > > > > ０％——这在利率上升周期中是一个合理的结果，同时进口以超过３０％的
> > 速度持续增
> > > > > 长
> > > > > ，贸易赤字很容易就能达到ＧＤＰ的６％－７％。
> > > > >
> > > > > 如果说２００４年的煤、电、油、运的全面紧张导致了宏观政策的调
> > 整，使房地
> > > > > 产
> > > > > 行
> > > > > 业遭遇了第一次强有力的外部冲击的话，那么，２００５年的贸易逆差，将
> > 会使房地
> > > > > 产
> > > > > 行
> > > > > 业迎来第二次更大的冲击。在遭受第一次冲击时很多房地产企业采取了高息
> > 体外融资
> > > > > 的
> > > > > 办
> > > > > 法来应付，如果在第一次冲击还没有过去的时候，又出现第二次冲击的话，
> > 等待他们
> > > > > 的
> > > > > 结
> > > > > 果将是灾难性的！
> > > > >
> > > > > 当很多房地产开发商经不住时间的考验，向市场抛售自己的物业的时
> > 候，可能市
> > > > > 场
> > > > > 早
> > > > > 已物是人非了，只能打折出售。
> > > > >
> > > > > １０月２８日，央行加息，加速了房地产泡沫破灭的步伐。
> > > > >
> > > > > 房价数据不可信
> > > > >
> > > > > 尹中立博士是最早号召各地狙击温州炒房团的研究者之一，也是持地产
> > 泡沫可能
> > > > > 破
> > > > > 裂
> > > > > 的论者之一。如今，他又把矛头对准了形成房价的数据源头。
> > > > >
> > > > > “首先房价的基本数据就错了。”尹中立在调查中发现，目前统计部门
> > 的房价数据
> > > > > 实
> > > > > 际上是开发商自行填报的。“假如我是开发商，那我肯定想填多少就填多
> > 少。”其次，
> > > > > 尹
> > > > > 中立认为，房价的有关统计数据其方法论就是根本错误的，因为 格是不具
> > 可比性的。
> > > > >
> > > > > 如果数据真是错误的，也许将会错误地引导消费者，甚至宏观经济的决
> > 策者。因
> > > > > 此
> > > > > 尹
> > > > > 中立表示，房地产市场有没有泡沫，不能用一般消费品才适用的价格均衡理
> > 论来判
> > > > > 断。
> > > > > 因
> > > > > 为说到底，房地产是特殊消费品，兼具投资品和一般消费品的两种属性，它
> > 并没有均
> > > > > 衡
> > > > > 价
> > > > > 格。
> > > > >
> > > > > 关于具体的判断标准，“可以借鉴国外的经验来判断”。尹中立认为不
> > 能机械地用
> > > > > 空
> > > > > 置率来判断，最重要的标准还是房价和收入的比例，亦即消费者的承受能
> > 力。
> > > > >
> > > > > 尹中立解释说，通过综合的计算，住房消费一般占可支配收入的
> > > > > １０％－２０％比
> > > > > 较
> > > > > 合理，房价与收入比如果超过１０：１，即住房消费占到可支配收入的２０
> > ％以
> > > > > 上，便
> > > > > 意
> > > > > 味着要用一个普通人十年净收入总和去买一套房。但目前上海已经远远超过
> > 了这个警
> > > > > 戒
> > > > > 线
> > > > > ，房价收入比达到了１４，“接近东京，已经超过了１９９７年香港泡沫破
> > 灭前的水
> > > > > 平。
> > > > > ”
> > > > >
> > > > > 另外一个比较科学和客观的判断标准，尹中立认为是投资购房比。
> > > > >
> > > > > 房地产的需求可以分为两部分，投资性需求和消费性需求，而投资性的
> > 需求最终
> > > > > 会
> > > > > 转
> > > > > 化为供给，因此如果投资性购房的比例过大，就意味着这个市场随时都可能
> > 逆转。尹
> > > > > 中
> > > > > 立
> > > > > 说，虽然投资需求所占比例很难统计，“但我们去上海调研的时候，浦东的
> > 高档住宅
> > > > > 区，
> > > > > 晚上很少有亮灯的。这就是非常危险的信号。”
> > > > >
> > > > > 鉴于以上的两个标准，尹中立断言上海的房价水平已经到了最高点。
> > “明年或许挺
> > > > > 不
> > > > > 过去。”他说。“既然是泡沫，而且泡沫很大，那就一定要破灭。”但有的
> > 地方政府对
> > > > > 房
> > > > > 地产风险太在意了，“我想市场的力量还是强过政府的力量。”尹中立想了
> > 想说。
> > > > >
> > > > > 央行对症下药？
> > > > >
> > > > > 一旦房地产泡沫破灭，经济的震荡将不可避免。尹中立表示，房价的持
> > 续飙升产
> > > > > 生
> > > > > 的
> > > > > 泡沫，影响到的可能不只是银行，还会削弱中国在国际上的人力资本优势。
> > 因为房价
> > > > > 的
> > > > > 上
> > > > > 涨，将推动工资水平随之上涨，于是中国作为世界工厂的成本优势将不复存
> > 在。随之
> > > > > 而
> > > > > 来
> > > > > 的还会有社会矛盾的激化。社会财富极大地集中在少数人手中，泡沫破灭之
> > 后，又将
> > > > > 产
> > > > > 生
> > > > > 一批负资产人士。
> > > > >
> > > > > 不过，最令人担忧的，仍然是中国经济最脆弱的那根弦——金融。
> > > > >
> > > > > 尹中立认为，现在的房地产金融风险有扩大的趋势，应该引起足够的警
> > 觉。刚刚
> > > > > 出
> > > > > 台
> > > > > 不久的《信托投资公司房地产信托业务暂行办法（征求意见稿）》正是致力
> > 于将房地
> > > > > 产
> > > > > 的
> > > > > 资金来源多样化，使其由通过银行的间接融资变为直接融资。这是一个可以
> > 有效化解
> > > > > 金
> > > > > 融
> > > > > 风险的办法。“但在中国，还存在许多关于制度和配套设施等方面的问
> > 题。”尹中立叹
> > > > > 道
> > > > > 。
> > > > >
> > > > > “不仅仅是信托，还得发展房地产基金等类似方式，而更为重要的是在
> > 整个制度框
> > > > > 架
> > > > > 上要进行大的拓展。”尹中立补充说。他肯定了今年的一些政策的成效，比
> > 如资本金比
> > > > > 例
> > > > > 、按揭的首付款比例的提高等，“但还须更进一步！”
> > > > >
> > > > > １０月２８日突如其来的央行加息，似乎验证了他的判断。
> > > > >
> > > > > “主要是由于第三季度的数据太出乎预料了。”尹中立不无感叹。第三
> > 季度统计数
> > > > > 据
> > > > > 表明３５个主要城市的房价同比增长了９。９％，有９个城市涨幅超过了１
> > ０％，甚
> > > > > 至
> > > > > 有
> > > > > 几个城市超过了１５％，剩余的２６个城市在１０％以下。由此可以推断
> > 出，那超过
> > > > > １
> > > > > ５
> > > > > ％的少数几个城市，其增长率肯定是大大超过１５％的。不然，何以将平均
> > 增长率抬
> > > > > 升
> > > > > 到
> > > > > ９。９％呢？尹中立认为这一数据表明以前的宏观调控政策并没有达到政府
> > 想要的效
> > > > > 果，
> > > > > “所以现在央行痛下决心通过加息来遏制房地产价格的涨势，应该说是非常
> > 正确的。”
> > > > > 尹
> > > > > 中立说。
> > > > >
> > > > > “这算得上是对症下药吧。”尹中立认为，房地产市场对利率是最为敏
> > 感的，比控
> > > > > 制
> > > > > 土地、控制信贷都有效。“这同时是给投资者一个明确的信号。”他进一步
> > 阐述道：当
> > > > > 政
> > > > > 策给了一个逆转的信号的时候，投资需求就会立即减小，而且可能会导致以
> > 前的投资
> > > > > 购
> > > > > 房
> > > > > 者反过来向市场抛售，使得市场的供给和需求关系发生根本性的改变，价格
> > 就会往下
> > > > > 走。
> > > > > 而对于真正购房的人来说，由于加息的力度并不太大，所以对每月的开支并
> > 不会增加
> > > > > 多
> > > > > 少
> > > > > ，但是他们对未来的市场预期会产生波动。
> > > > >
> > > > > “不管这九年以来的首次加息能否达到效果，我们已经看到了央行的决
> > 心。”尹中
> > > > > 立
> > > > > 最后表示，“房价是一定要降下来的。”
> > > > >
> > > > > 编后：我们不难发现，中国社科院金融研究所研究员尹中立博士发表于
> > 本版的这
> > > > > 篇
> > > > > 文
> > > > > 章，与早些时候摩根士丹利亚太区首席经济学家谢国忠先生的文章，逻辑推
> > 导和结
> > > > > 论，
> > > > > 有
> > > > > 诸多内在一致的地方。尹中立博士说，这是他长期跟踪调查的结论。如果谢
> > 国忠先生
> > > > > 的
> > > > > 观
> > > > > 点值得房地产从业人员警醒的话，尹中立声音的加入，则值得我们警惕了。
> > > > >
> > > > > 还有一个并非毫无意思的问题：为什么经济学家和专家一再大叫“狼来
> > 了”，而地
> > > > > 产
> > > > > 商和有关政府部门却总是辩驳说：没有泡沫？（记者/见习记者 阴 雪 实
> > 习记者
> > > > > 张
> > > > > 训
> > > > > 杰）
> > > > >
> > > > >
> > > >
> > > > >
> > > > >
> > > > >
> > > > >
> > > > >
> > > > >
> > > > >
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狗仔卡
发表于 2004-11-10 16:30:00
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发表于 2004-11-11 14:06:00
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